A forint
Ez a sztori nem a forint létrejöttéről szól, arról már biztosan van pár írás, ez most arról próbál szólni, hogyan alakult ki a mostani kényes szituáció, amit tömören és szépítés nélkül úgy fogalmazhatunk meg, hogy Magyarországot egy hajszál választja el a valutaválságtól, ami valószínűleg jövőre be is fog következni.
A történet valamikor 2000-2001 körül kezdődik, amikor Magyarország elhatározta, hogy csatlakozik az Európai Únióhoz. Ez a döntés merőben politikai döntés volt, a rendszerváltás ha úgy tetszik befejező aktusa, amely visszavonhatatlanul deklarálta Magyarország európai inegrációs politikai pályáját. Ennek a döntésnek a szerves része volt, az Euró bevezetésének a felvállalása is. Ez mint Eu tag többé kevésbbé kötelező, olyan országok tudtak a dolog alól kibújni, mint Nagy Britannia, a miénknél összemérhetetlenül nagyobb külpolitikai és gazdasági súllyal.
Az Eurót azonban létrejöttekor nem a kelet európai gazdaságokra szabták. Az Euró bevezetéséhez tartozó maastrichti kritáriumok olyan makorgazdasági előírásokat tartalmaztak, amelyek elsősorban a fejlett, nyugat európai, kapitalista-szociáldemokrata berendezkedés adottságait vették figyelembe, különös tekintettel az ottan egy főre eső gdp, illetve ennek elvárható növekedési ütemét tekintve. A maastrichti kritériumok közül mind a gdp arányos államháztartási hiány, mind az infláció mértéke olyan korlát, ami egy felzárkózó, gyors növekedésben érdekelt kelet európai ország számára komoly korlát.
Ezek közül számunkra most az infláció ami igazán érdekes. Azzal a politikai döntéssel hogy be kell vezetnünk az eurót (terv szerint 2006ban) az akori kormány változtatni kényszerült a korábbi monetáris politikáján. A kérdéses döntést megelőzően Magyarország egy exportorientált növekedési pályán volt, amit a(z egyébként befejezetlen) Bokros csomag részeként egy csúszó leértékelés, és kötött árfolyam jellemezte. Ez konyhanyelven azt jelentette, hogy a forint árfolyamát a főbb valutákhoz képest az inflációt követő ütemben értékelték le. Ez a valutából származó két versenyképességet befolyásoló változás kiegyenlíthette egymást, mivel a belső inflációból fakadó forintban denominált árak emelkedését a forint más devizákhoz mért keresztárfolyamának a csökkenése kompenzálhatta. Így tehát a két változás eredőjeként a magyar gazdaság versenyképessége nem változott. Nem történt reálfelértékelődés.
A 2001-es döntés, és az ezt követő monetáris politika ezt megváltoztatta. A jegybank számára az új törvény az Inflációs Célkövetés stratégiáját írta elő, és a jegybank elsődleges céljává az árstabilitás elérését tette. Az árstabilitást 3%os fogyasztói kosáron értelmezett inflációban állapították meg. Illetve ez egy sáv, aminek a valamilyen sugarú környezetében kell az inflácót a jegybanknak tartania. Erről a részletek itt találhatóak: jegybanktörvény Illetve maga az Infl. célk.
Az új berendezkedésben a jegybank elsődleges célja tehát az infláció csökkentése - tulajdonképpen bármi áron. Ahoz hogy az inflációs célkitűzés, mint politika műköjön elsősorban azt kell elérni, hogy a gazdasági szereplők elhiggyék, hogy a jegybank kellően elkötelezett az alacsony infláció mellett. Vagyis épp azt, hogy bármi áron, de alacsony inflációt fog csinálni. Valahogy. Merthogy az elmélet nem tért ki arra, hogy hogyan is kéne kierőszakolni az alacsony inflációt, azon túl, hogy ezt mindenkivel el kell hitetni. Ez a politika bizonyos értelmeben működött is, mert a 2001-es 10%ot meghaladó inflációs szintről sikerült lecsökkentenie a az infláció ütemét a céljára, tehát körülbelül 3%-ra. Ezzel azonban sajnos nem nyertük meg a csatát, mert ezzel a lépéssel felborult a csúszó leértékelés alatt működő, a forintáfolyamnak a versenysemlegességét garantáló egyensúly. Azzal, hogy a monetáris politika "minden áron" inflációt csökkent, és ennek érdekében kamat emel, óhatatlanul megváltoztatja a forint árfolyamát, miközben az infláció még nem csökkent le az ennek megfelelő szintre. Majd fog persze, ha a dolog megvalósul, és attól kezdve elvileg újra egyensúlyi állapot van. A gyakorlatban viszont más történt.
Árfolyamcsatorna
Ami történt, az a világgazdaság tőlünk független eseménye, ami addig nem látott likviditásbőséget termelt ki. Erről majd egy másik posztban szeretnék írni, de itt most a lényeg az, hogy a kelet ázsiai, exportorientált gazdaságok igyekeztek a saját árfolyamukat mesterségesen a lehető legalacsonyabbra vinni. Ez nagyon alcsony kamatokat jelentett, a japán jegybank az utóbbi 10 évben a zéró, vagy majdnem zéró kamat politikáját követte, vagyis ott a jegybanki alapkamat az itt ismerősen csengő 8-10%ok helyett 1%, 0.5%, vagy most például 0.3% lett. A kínai kormány az elmúlt 10 évben végbement hatalmas fejlődés mellett irtózatos nagyságú dollártartalékokat halmozott fel, szintén a saját árfolyammanipulációinak a melléktermékeként, ezekre tulajdonképpen nem volt szüksége, ezért nevetségesen alacsony kamatok mellett fektették be amerikai pénzügyi intézményekbe. (pl Fannie Mae, Fredie Mac).
Ez a likviditásbőség a magyar monetáris politika megváltozásával majdnem egy időben alakult ki, és azt eredményezte, hogy a magyar forint és a világban megjelenő carry trade - alacsony kamatozású valuták - között óriási kamatrés alakult ki. Ez pl, a jen és a forint között folyamatosan 7-8%os biztos kamatfelárat jelentett. A dollárkamatok a Fed akkori kamatpolitikájának megfelelően szintén nagyon alacsonyra süllyedtek, ezzel próbálták odaát felpörgetni a 9/11 illetve a dotcomlufi miatt recesszióba süllyedt amerikai gazdaságot. Ezek a pénzek utat találtak a magyar piacra, aminek sem a monetáris hatóságok, sem más pénzügyi felügyeletek nem állták útját. A devizahitelezés rohamos terjedése azt eredményezte, hogy a jegybank kamatemelései a hagyományos érvényesülési csatornán, a kamatcsatornán hatástalanná váltak. A gazdasági szereplők a jegybank és a kormány által megdrágított forinthitelek helyett egyszerűen devizában vették fel a hiteleket, és ez a hitelezés, majd abból végrehajtott fogyasztás megemelte a magyar gdp-t, vagy legalábbis elkente azokat a jeleket, amiből következtetni lehetett volna arra, hogy ezzel a "növekedési" modellel komoly bajok vannak.
A tankönyvi példák szerint a kamatcsatorna hatásmechanizmusa az volna, hogy a megemelt kamatok segítségével a fogyasztók csak nehezebben jutnak elkölthető pénzhez, így egyfelől a fogyasztók visszafogják a kiadásaikat, másfelől a magasabb kamat megtakarításra ösztönöz. Ezek együttesen csökkentik a lakosság összkeresletét, lassítják a gazsdaság növekedését, ugyanakkor a termelőket arra kényszeríti, hogy az áraikat nem, vagy csak lassabb ütemben emeljék. A devizahitelek megjelenése ezt a mechanizmust tönkretette, mert a fogyasztók továbbra is hozzáférhettek olcsó hitelekhez, ehez csak a devizahitellel együttjáró kockázatot kellett felvállalni. Ezt viszont a szereplők többsége eleve fel sem ismerte, ha igen, alulbecsülték. Ráadásul számíthattak arra, hogy akár a jegybank megmenti a forintot, akár őket külön az állam.
A kamatcsatorna hatástalansága miatt a jegybank más utat volt kénytelen találni az infláció megfékezéséhez, ez lett az árfolyamcsatorna.
Az árfolyamcsatorna merőben másképp működik mint a kamatcsatorna, még ha az azokat manipuláló eszköz ugyanaz is. Az árfolyamcsatorna alapja az, hogy a felértékelődő valuta fokozott verseny alá helyezi a honi termelőket. Azok a vállalkozások, amelyek a honi valutában, tehát forintban szenvedik el a kiadásaikat, viszont devizában értékesítenek, tehát az exportőrök, egy romló külső versenyképeségi helyzetben találják magukat, amiben kénytelenek a devizából nézve egyre drágább, forintban elszámolt áraikat csökkenteni. Ugyanez a sorsa a belföldre termelő, de import termékekkel versenyző többi árutermelő szektornak, és a túrizmusnak is. Mindezek arra késztetik a gazdasági szereplőket, hogy fogják vissza az áraik növekedését, és így hathatósan csökkenhet az infláció. Mármint a forintban mért infláció.
A jegybank tehát, ahoz hogy a törvényben meghatározott célját elérje, érdekeltté vált a forinterősödésben. Ennek a része volt az árfolyamsáv eltörlése is, mert ennek megléte akadályozta a jegybankot abban, hogy erősebb forintárfolyamot alakítson ki.
Reál effektív árfolyamok, zloty, korona, forint
innen származik a szerző utólagos engedelmével
Az árfolyamcsatornának azonban van egy másik ága is, mégpedig az import. A valuta felértékelődésével az import egyre nyereségesebb üzletté válik. Miközben a honi árutermelő szektor lelassul, vagy teljesen megáll, az import termékek értékesítését végző szektor, a kereskedelem felvirágzik. Az aggregált makrogazdasági mutatókon adott esetben semmilyen változás nem látszik, még a növekedési dinamika is megmarad, csakhogy közben a gazdság egy végzetes szerkezetátalakuláson megy keresztül, mert csökken az árutermelő szektorok súlya, és ehez képest megnő az értékesítésé. Mind magukat a termékeket értékesítő szolgáltatások szektora, mind pedig a hitelt folyósítóé.
A folyamatot tetézi, hogy a hitelekkel beáramló deviza a beáramlás ütemének megfelelően piaci intervencióként viselkedik, folyamatos felhajtóerőként magasabban tartja a forint árfolyamát, amely igy a biztonság illúzióját kelti, holott az árfolyamból egy meghatározható rész valójában spekuláció, és a devizabeáramlás következménye. Amint ez a devizabeáramlás megszűnik, a felhajtóerő is vele együtt. Ezzel együtt a forint árfolyamának a fenntartása, miután azt a reálgazdasági fundamentumok nem indokolják, sőt, a reálgazdaság visszaszorulása ezeket a fundamentumoket érdemben csökkenti, a jegybanktól, illetve az államkötvnyektől folyamatosan, a piachoz képest egy tetemes kamatfelárat követel meg. Ezzel a kamatfelárral biztosítható csak a forint árfolyamának a felértékeltsége, amire a szerkezetváltást követően már nem csak a monetáris politika alapoz, hanem a gdp meghatározó szegmensei is: a bankok,a devizahitelesek, és a kereskedők. Mindhárom szektor, a devizahitelezés bezáródása, akár a forintárfolyam jelentős csökkenése esetén nagyon nehéz helyzetbe kerül. A devizahitelezés azoban egy nyilvánvalóan nem fenntartható folyamat, miközben a lakosság nettó megtakarítóból átmegy adósba, az állam végig adós pozícióban van, az elkölthető tartalékok, és zálogba adható ingatlanok, azok értéke, meg a jövőbeli fizetések alkotta hitelkeret véges, és előbb utóbb elfogyik.
2008, a válság
És ezzel elérkeztünk 2008 őszéig. 2008 nyarán, a világgazdaság, ami egyébként a magyarhoz sokban hasonló pályát fut be, anomáliák sorát produkálja. A többi nyugati ország, elsősorban az USA hasonló hitelkeret kimerülése egyre gyorsuló válságot eredményez. Először az ingatlanszektorbeli lufi durran el, majd a válság átterjed a bankszektorra, a nyár folyamán, spekulatív okokból rekordmagasra emelkedő olaj ára is kidurran, amelyek aztán együtt a Lehman Brothers csődjét, egy tucat másik intézmény mentőöv-szerű felvásárlását eredményezi, és a bankközi hitelezés lefagyását. A bankok vezetői hirtelen ráéredtek az addig félresöpört kockázatokra, a bedőlő adósok veszteségeket generálnak, és ezzel bezárul az olcsó hitelek korszaka.
Egész pontosan a semmilyen hitelek korszaka jön el. Kb 2 vagy 3 hétig, ami minden bizonnyal pokol lehetett a magyar pénzügyi irányításnak. Mivel leáll a külső devizabeáramlás a banki bizalmi válság miatt a forint mélyrepülésbe kezd. A jegybank várható válasza erre (mert hiába deklarálják hogy nincs, mégiscsak van árfolyamcéljuk): a 3%pontos kamatemelés. A fedősztori a szokásos, amit már 2003-ban is elsütött "spekulánsok megtámadták a forintot" szöveget adták elő nagy beleéléssel, de valójában ennek a kamatemelésnek a célja nyilvánvalóan a forint árfolyamának a stabilizálása. Természetesen voltak a magyar piacon spekulánsok, azok akik ezt megelőzően a magasabb magyar, és alacsonyabb nemzetközi kamatokat arbitrálták le. Ezek a problémák hatására menekülőre fogták, a forintárfolyam esése nem a spekulánsok megérkeztének, hanem a távozásának a következménye volt.
Ezt követően, pánikszerű tárgyalások, és végül az IMF hitel tető alá hozása. Ezzel Magyarország átmenetileg kiszabadult a rövid távú, vagyis pár hónapon belüli valutaválság fenyegetésétől, a kamatemelés, és az IMF hitel együttesen az árfolyam erősödést eredményezte, legalábbis 2008. december elejéig. Még egy 0.5% os kamatcsökkentésre is nyílt lehetőség. Ezt most 2008. december 6.án írom, az elmúlt pár napban volt még egy kis esés, de az árfolyam - a svájci frankhoz viszonyítva 10%os kamatfelár árán - beállt a 262 forintos sávba.
A jövő
Ami kiszámíthatatlan. De hogy ne vádoljanak azzal, hogy mindig utólag vagyok okos, most megpróbálok jósolni. Ráadásul úgy hogy a dolog még dokumentálható is valamilyen szinten.
A legnagyobb problémát, és fenyegetést abban látom, hogy az eredendő bűn, a magas árfolyam képezte szerkezetváltás még mindig "velünk él". Sőt, az utóbbi időben a devizahitelezés újraindult, az emberek nem hogy kevesebb, de egyenesen több hitelt vesznek fel. Igaz hogy bankok sora jelentette be a svájci frank alapú hitelek beszüntetését, azért euró alapon még lehet hiteleket felvenni. Ennek a válságnak a "helyzeti energiája", az azt okozó egyensúlytalanság a reálgazdasági fundamentumokhoz, a magyar ipar saját termelékenységéhez és volumenéhez mérten még mindig magas forintárfolyam, az amit a jegybank a devizahitelezés dominánssá válása óta az infláció kordában tartására használ.
Az új egyensúlyi állapot eléréséhez vissza kellene rendeződnie a dolgoknak az eredeti szerkezethez, ahol az értékesítő szektor mérete kb megfelelt, a hozzá árukat termelő árutermelő szektorénak, így a rendszer külső import áru, és devizahitel felvétele nélkül is működőképes tudott lenni.Vagy legalábbis a megtermelt áruk elcserélésével más árukara egyensúlyban volt. Ez most nem így van, jelen pillanatban a gdp becslésem szerint 5-10%-a annak az olcsó importnak az értékesítéséből származik, amit devizahitelből veszünk. Tehát gyakorlatilag adósságot, és háztartási hulladékot gyártunk.
Ennek valamilyen formában egyensúlyi állapotba kell kerülnie, ami elsősorban az értékesítést végző szektorok súlyos recessziójával valósulhat meg, tehát bankoknak és bevásárlóközpontoknak,illetve sarki élelmiszerboltok garmadájának kell ehez tönkremennie.
Ha ez az egyensúlyi átalakulás, vagy válság ha úgy tetszik néhány évvel korábban zajlik le, akkor a lebomló értékesítő szektorokból felszabaduló erőforrásokat még felszívhatta volna egy exportorientált ipar, ami átvehette volna a növekedés motorját. De mivel a válság nem korábban, mondjuk 2006ban bontakozott ki, sőt tulajdonképpen az a válság amit a tévében látunk még nem az, amiről ez a poszt szól, ez most súlyosabb lesz.
A már meglévő exportorientált árutermelő szektorunk, a külső válságjelenségek miatt recesszióba fordult. A jövőben az értékesítő szektornak ehez az árutermelő szektorhoz kell konvergálnia, tehát ha az árutermelő szektor esésnek indul, akkor az értékesítő számára is, a stabilitást jelentő szint, ahol az ő recessziója meg tud állni lejjebb kerül.
A folyamat nem tart a végtelenségig, de az önerősítő hatás miatt a teljes gdp veszteség valószinűleg nagyobb lesz a fent említett 5 és 10% közötti esésnél, és nem is biztos hogy ez rövid időn belül lezajlik. Amennyiben a jegybank nem ismeri fel a realitásokat, és a magas forint politikájának a tarthatatlanságát, akkor egy nagyon hosszan elhúzódó keserves időszak elé nézünk, ahol a valutaválságtól rettegve nagyon magas kamatokat kell kitermelnie a magyar gazdaságnak amire nem képes, ezért előbb utóbb vagy mégiscsak valutaválság lesz, vagy évtizedekig a növekedési potenciálunkat felemészti a kamatok kifizetése, és a torz gazdasági szerkezet. De a válság valószínűbb.
Ha ezen a téren váltás lesz, akár a jegybanktörvény megváltoztatásával, akkor lehet hogy lezajlik egy gyorsabb és jobban kontrollálható valutaválság, ami viszont elvezet egy egészségesebb gdp szerkezet kiépüléséhez, de a fent említett rövid távú, drámai recesszió árán.
A bejegyzés trackback címe:
Kommentek:
A hozzászólások a vonatkozó jogszabályok értelmében felhasználói tartalomnak minősülnek, értük a szolgáltatás technikai üzemeltetője semmilyen felelősséget nem vállal, azokat nem ellenőrzi. Kifogás esetén forduljon a blog szerkesztőjéhez. Részletek a Felhasználási feltételekben és az adatvédelmi tájékoztatóban.
pkelement 2008.12.07. 16:52:19
Nekem ez különösen érdekes, mivel kívülről figyelhetem a dolgokat. Közhely, de aki benne van, arra jobban hat a "marketingduma", nehezebben lépi át saját korlátait. Azt hiszem, Magyarország nehéz évnek néz elébe 2009-ben.
Más: talán nem aktuális pont itt, de érdekelne a véleményed, hogy milyen lehetőségei maradnak (és egyáltalán milyen feladatai a triviálisokon kívül)egy olyan ország jegybankjának, amelyik az eurózóna része. Értem ezalatt főleg a saját gazdasága megsegítését.
ardywal · http://ardywal.blog.hu/ 2008.12.07. 18:52:09
Egy olyan jegybanknak, amely az eurózónán belül tevékenykedik, a kamat megszűnt önálló eszköz lenni, tehát a beavatkozó eszköze ami marad, azok adminisztratív előírások, pl bizonyos üzletágak tevékenységének a könnyítése, vagy nehezítése. Ezen kívül a megmaradt pénzügyi eszköz a tartalékráta megváltoztatása, bár nem tudom hogy az EKB ezt is előírja-e vagy tényleg megmaradt nemzeti hatáskörben. A tartalékráta növelése nehezíti a hitelezést, és inflációt csökkent, a csökkentése ezzel ellentétes hatást fejt ki. Azt nem szabad elfelejteni, hogy a mostani bizalmatlanságból fakadó hitelszűke nem tart a végtelenségig, a feloldódása után a most kiszórt pénzek inflációt fognak okozni.
Először is el kell dönteniük hogy milyen célokat tűznek ki maguk elé. Szerintem - és ez egy vélemény - a jövő a kelet-nyugati globális kereskedelem beszűkülését, és izolációt fog hozni a mostani globalizációval szemben. Ez arra kényszeríti a túlfogyasztó nyugati országokat, hogy a polgáraik fogyasztását visszafogja, és ezzel párhuzamosan az árutermelő képességét fokozza. Tehát megintcsak szerintem, azok az országok fognak a válságból sikeresen kikerülni, akik időben irányt váltanak, és a hitelből fogyasztás helyett az önellátás megvalósítása felé indulnak el.
Hogy ez mennyire egyeztethető össze az EU és eurózóna tagsággal egy nagyon jó kérdés. Ahoz hogy ez megvalósuljon a reálbéreknek kell érdemben csökkennie, így válhat csak az árutermelésben versenyképessé, és azon keresztül önellátóvá, vagy éppen exportőrré. A reálbérek csökkenése megvalósulhat olyan módon is, hogy adócsökkentések kompenzálják a bércsökkenések jelentős részét, de mindenképpen egy alacsonyabb életszinvonalra kell felkészülni.
Kenguru 2008.12.11. 00:19:36
Mire szamitsunk, hirtelen bezuhan a forint, es 350 lesz egy Euro?
Erdemes a megtakaritasokat kivonni a forint alapu eszkozobol( pl allampapir)?
Vagy ha az A verzio jon be "Amennyiben a jegybank nem ismeri fel a realitásokat...."
akkor egy ideig megis erdemes tartani?
ardywal · http://ardywal.blog.hu/ 2008.12.11. 20:30:38
Namost az MNB célja az alacsony infláció. Ha ez teljesül magas forintárfolyam nélkül is a válság miatt, akkor nem érdeke a továbbiakban finanszírozni a forint kitérítését a piaci értékétől... tehát nagyon valószínű hogy a forint jövőre gyengülni fog.
Wave 2008.12.13. 21:18:54
ardywal · http://ardywal.blog.hu/ 2008.12.14. 10:15:59
www.marketwatch.com/news/story/chinas-foreign-exchange-reserves-jump/story.aspx?guid=%7BEBE6E206-9BE9-4329-B71A-2AF2F903A5AD%7D
(trillion = billió, billion = milliárd)
google-lel sok témába vágó cikket lehet találni ha az ember tudja mit keres. Alul is becsültem az 500mrd-al, valójában 1.6 billió van nekik...
Minen kelet európai ország másképp kezelte a problémát, a cseheknél például "kamatkonvergencia" ment végbe, nem fizetnek magasabb kamatot mint az ECB. A szlovákoknál szintén alacsony a kamat.A lengyelek, románok, bolgárok hozzánk hasonló helyzetben vannak,de kisebb mértékben. Ez egyébként szorosan össze is függ azzal, hogy a román/bolgár gazdaság miért tud olyan láványos növekedéseket produkálni: óriási hitelbeáramlás ment/megy végbe ezekben az országokban. Ez természetesen nem fenntartható, és rövidesen ott is meglepő adatok fognak napvilágra kerülni... A baltiaknál kötött árfolyamrendszer van, emellett ott vannak is problémák folyó fiz mérleggel és inflációval. Lettország már bejelentette hogy lehet hogy mégiscsak kell nekik IMF csomag.
pkelement 2009.03.15. 20:11:34
a forint gyengülésbe beleterafáltál, pedig André Kosztolány is megmondta, hogy egy kis inflációtól nem kell félni :-(((